广发策略戴康:二季度提供了“千金难买牛回头”的配置机会

2019-03-10 11:21 来源:综合整理

【广发策略戴康:二季度提供了“千金难买牛回头”的配置机会】A股本轮熊市底部已经筑就,投资思路应从熊市左侧思维“用确定性防守,逢反弹卖出”转为熊牛切换的右侧思维“逢调整买入,买成长性进攻”。

  报告摘要

  ● 金融供给侧慢牛已经启动

  与16年中大部分投资者忽视了“供给侧结构性改革”带来的深刻变化相似,当前市场对于“金融供给侧结构性改革”的认知也远远不够。16-17年A股“供给侧慢牛”:核心驱动力来自DDM模型分子端,A股顺周期行业盈利供需共振下复苏;19年A股“金融供给侧慢牛”:核心驱动力来自分母端,流动性结构性改善,风险偏好大幅提升。由于分母端弹性更大,我们判断金融供给侧慢牛相较实体供给侧慢牛将具有更明显的赚钱效应。

  由广谱利率下行、风险偏好提升、盈利预期边际改善带来的“火” (政策驱动估值扩张)足够盖过“冰”(盈利下滑),广发12大指标显示A股基本符合底部特征。不过,预计Q2 A股市场进入震荡调整(牛回头),回调提供较好的配置机会,继续看好小盘风格,配置科技成长股。

  ● 预计A股非金融企业盈利底部不迟于三季度出现

  年初以来全球经济增长略低于预期,金融环境趋于宽松。高频数据显示中国实体经济不差,信用传导终将见效,我们将19年全年A股非金融企业盈利增速预测由-8.4%上调至-5.6%,盈利底部不迟于三季度出现,创业板盈利底部已出现。但中国经济面临结构性问题而非周期性问题,导致社融底对盈利底的引领作用弱化,经济即使触底也难有较持续的回升。

  ● 金融供给侧改革主导广谱利率与风险偏好

  中国CPIPPI房价和历史盈利下行后期相比,仍处相对高位,货币政策较为宽松但幅度受限,中国金融供给侧改革将推动国内广谱利率继续下行。A股风险偏好从Q1的猛烈修复进入Q2的温和波动。金融供给侧改革加大直接融资、资本市场定位提升,监管处于市场化周期但出现 14-15年风险偏好飙升的概率不大。Q2海外因素对A股的风险偏好存在负面影响的可能:美股下跌;民粹主义激化。

  ● Q2千金难买牛回头,底部右侧,进攻成长

  我们自1月6日观点做出重要转变看多,A股本轮熊市底部已经筑就,投资思路应从熊市左侧思维“用确定性防守,逢反弹卖出”转为熊牛切换的右侧思维“逢调整买入,买成长性进攻”。Q2提供了“千金难买牛回头”的配置机会。基于成长股“4位一体”的底部框架,我们自过去三年以来首次战略性看好成长板块尤其是科技股。行业配置从金融供给侧改革的供需两端配置成长(电子、计算机、军工)和券商,若Q2实体预期改善则配置民企+先进制造(电气设备、化工、通用机械),主题投资(5GAI)。

  ● 核心假设风险:一季报业绩低于预期,二季度经济数据低于预期,海外央行缩表进程提速等。

  引言

  金融供给侧慢牛已经启动。与16年中大部分投资者忽视了“供给侧结构性改革”带来的深刻变化相似,当前市场对于“金融供给侧结构性改革”的认知也远远不够。

  16-17年的实体供给侧改革旨在促进实体经济落后产能的淘汰和出清,A股演绎“实体供给侧慢牛”的核心驱动力来自于DDM模型的分子端,A股顺周期行业盈利在“三去一降一补”政策下实现复苏,而分母端的影响是结构性的,实体及金融推进去杠杆使短端利率中枢上移,风险偏好结构性提升,国企和龙头股受益。

  从13年开始,决策层已经开始逐步布局信用结构调整(亦即经济结构调整),分为“先破”和“后立”两条腿走路。13-18年的政策主要集中在“先破”,通过(实体+金融)“去杠杆”,降低基建、地产等传统周期行业信用的供需总量;18年末以来,决策层逐步构建新经济“宽信用”供需机制,监管周期逐步进入“后立”。

  19年A股“金融供给侧慢牛”已经启动,核心驱动力来自于DDM模型的分母端。让市场在资源配置中起决定性作用,流动性将迎来结构性改善,打通高质量发展行业的直接融资渠道;风险偏好得到提升,得益于科创周期的开启;而对于分子端也是结构性影响,扶持“新经济”的科创行业盈利预期改善。因此“金融供给侧慢牛”将更加侧重于民企和中小市值科创企业。由于分母端的弹性总是大于分子端,因此我们判断“金融供给侧慢牛”相较“实体供给侧慢牛”具有更明显的赚钱效应。

  我们判断由广谱利率下行、风险偏好提升、盈利预期边际改善带来的“火”(政策驱动估值扩张)足够盖过“冰”(盈利下滑)。通常影响估值水平的主要有三个因素——1)广谱利率:一般贷款加权平均利率在18Q4回落;2)风险偏好:去杠杆转向稳杠杆、金融供给侧改革让市场在资源配置中起决定性作用;3)盈利预期:1月社融超预期,19年减税降费超预期。此外,我们比较12大指标在19年年初和历次大底时的特征,发现“趋势性符合”的指标比率高达83%,已经大体上符合底部特征。

  我们自1月6日报告观点做出较重要转变看多,A股本轮熊市底部已经筑就,金融供给侧慢牛已经启动,投资思路应该从熊市左侧思维“用确定性防守,逢反弹卖出”转为熊牛反转的右侧思维“逢调整买入,买成长性进攻”。我们预计Q2 A股市场进入震荡调整(牛回头),千金难买牛回头,回调提供较好的配置机会,继续看好小盘风格,基于“4位一体,成长股底部四重奏框架”,我们自过去三年以来首次战略性看好成长板块尤其是科技股。 行业配置从金融供给侧改革的供需两端配置成长(电子、计算机、军工)和券商,若Q2实体预期改善则配置民企+先进制造(电气设备、化工、通用机械),主题投资(5GAI)。配置成长尤其是科技股。

  核心假设风险:一季报业绩低于预期,二季度经济数据低于预期,海外央行缩表进程提速等。

  报告正文1大势研判:金融供给侧慢牛,千金难买牛回头

  1.1 Q1行情回顾——DDM分母端驱动“普涨格局”

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